Пенсионные активы: как в Казахстане провели реформу, которую никто не заметил

Эффективность работы компаний по управлению инвестиционным портфелем (УИП), которые занимаются пенсионными активами казахстанцев, все сильнее разочаровывает. Почему же управляющие предпочитают терять клиентов, а не рисковать, хотя регулятор официально разрешил им прибегать к более агрессивным инвестиционным стратегиям?

Элита рынка в минусе

Перевод пенсионных накоплений из ЕНПФ в УИП сжимается. ЕНПФ в январе 2026-го фиксирует 128,2 тыс. заявок на переводы в УИП, динамика прироста оказалась меньше, чем осенью 2025-го. Под управлением частников находится 94,6 млрд тенге из 25,4 трлн тенге в ЕНПФ.

В последнее время инвестиционные результаты УИП не впечатляют. В декабре 2025-го и январе 2026-го лишь одна УИП ("Сентрас Секьюритиз") из пяти показала положительную реальную доходность. Особо уточним, что в минусе оказалась элита рынка – УИПы с активами свыше 10 млрд тенге. В январе Halyk Finance (54 млрд тенге пенсионных активов) заработала 8,96% годовых, Alatau City Invest (16 млрд тенге) принесла 12,35% годовых, BCC Invest (12 млрд тенге) – 10,17% годовых при инфляции 12,2%.

Halyk Global Markets (8,2 млрд тенге активов), покидающий рынок (группа Halyk наконец-то определилась, как поступить с дублирующим элементом), заработал 10,41%, а самый мелкий (5,2 млрд тенге активов) портфель рынка – "Сентрас Секьюритиз" – принес клиентами 16,72% годовых.

Консервативность дорого обходится управляющим. Результаты мгновенно откладываются в головах клиентов, и они голосуют ногами. По этой причине Halyk Finance, оставаясь лидером по объему, подрастеряла долю рынка: на начало февраля 2026-го к февралю 2025-го она ужалась с 65% до 57%. "Сентрас Секьюритиз" показала прирост активов с 2,9% до 5,5%, а BCC Invest – с 8,4% до 12,4% доли рынка.

Важно, как считают

Конкуренция между управляющими компаниями растет. Вопрос в том, насколько она критична, чтобы УИПы пробудились от инвестиционной спячки и стали применять более агрессивные стратегии для улучшения результатов.

В октябре 2025-го Агентство по регулированию и развитию финансового рынка (АРРФР) своим постановлением привязало оценку деятельности управляющих к рыночным бенчмаркам – композитным индексам, вместо используемых ранее средневзвешенных показателей. УИПы справедливо критиковали за слабую эффективность инвестиций, те в ответ кивали на невнятность оценки своей работы. К тому же над рынком висел дамоклов меч самого крупного управляющего. Именно его действия определяли средний результат по рынку, и остальные УИПы делали инвестиции с оглядкой на крупного игрока.

Теперь же, по логике регулятора, новые правила должны сдвинуть УИПы в сторону свободных действий: их труд оценивается более точно – в привязке портфеля к глобальным индексам ценных бумаг. Если растет индекс, то должен расти и портфель управляющего. Когда рынок на позитиве, УИП просто обязан следовать и даже переиграть рынок.

Риск не в цене

Согласно новым правилам, с января 2026-го УИПы должны выбрать одну из стратегий: консервативную, умеренную и агрессивную. Задумка была в том, что управляющие поделят клиентов согласно стратегиям. Молодому населению далеко до пенсии, и такие клиенты могут больше рисковать. Поэтому им логично выбирать агрессивные стратегии и направить накопления в УИПы, делающие ставку на риск. Среднее по возрасту население ушло бы в умеренные стратегии, а предпенсионный класс остался бы на консервативных позициях.

Но хорошая задумка не обернулась на деле реальным перетоком капиталов. Как показала практика, управляющие не готовы рисковать. Все они выбрали стратегии с минимальным уровнем доходности, то есть консервативный вариант. Он предполагает превалирующую в портфеле долю долговых инструментов, где в качестве бенчмарков используют индекс облигаций, листингованных на KASE, а также глобальные индексы.

Почему же УИПы отказались от более рисковых стратегий, которые могли бы привлечь к ним больше вкладчиков, позволив вырваться вперед в гонке за лидерство по активам? Все очень просто. Регулятор поставил перед управляющими завышенные бенчмарки. УИП обязан возместить из своего кармана отрицательную разницу между доходностью индекса и доходностью инвестиционного портфеля по итогам инвестиционного периода. Отклонение от бенчмарка в 5% приравнивается к потерям и финансово наказывает УИП. Понятно, что управляющие и их акционеры (у четырех из пяти управляющих это материнские банки) не готовы принимать повышенный риск.

К тому же сейчас не лучшее время для экспериментов. Статистика фиксирует ухудшение операционных показателей банковского сектора в наступившем году. Дочерние управляющие активами вносят солидный вклад в показатели банковской группы, и рисковать показателями банки не хотят.

Рынок частного управления пенсионными активами мал и не показывает оглушительную динамику прироста, оставаясь в пределах 0,3% от активов ЕНПФ. Зарабатывать на мелком рынке достаточно сложно, а когда регулятор ужесточает требования по инвестиционным рискам, УИПы предпочитают развивать более доходные и безопасные сегменты инвестиционного бизнеса.

У УИПа нет цели – есть только путь

Можно констатировать, что реформа управления пенсионными активами провалилась. А ведь изначально идея с бенчмарками была более глубокой. УИПам предлагали выбирать не стратегии, а модельные портфели. Отличие в том, что доработать стратегию проще, чем менять портфели на неликвидном локальном рынке. Какой инвестор мог бы купить с переходом УИПов в более рисковые инструменты их многомиллиардный портфель госбумаг? Не говоря уже о том, что внутренние портфели управляющих вряд ли могли бы переиграть мировые бенчмарки.

Смена позиций – с портфеля на стратегию – для инвестирования не слишком критична. Зато показательна для эффективности законотворческой политики АРРФР. Регулятор оказался неспособен понять настроения рынка и предложить игрокам консенсус. В итоге портфели и результаты частных УИПов не сильно отличаются от тех, что были до реформы.

Перед регулятором вновь стоит вопрос: как обеспечить населению выбор инвестиционных стратегий, поскольку игроки пенсионного рынка все так же консервативны? И как обеспечить доходность пенсионных активов?

Куда вкладывают пенсионные казахстанцев

Данные ЕНПФ показывают,  что у всех УИПов тенговые активы в портфеле занимают чуть больше 60%. Облигации – это база. В январе 2026-го средняя доходность по тенговым долговым бумагам в портфелях УИПов варьировалась в диапазоне 15,6–17,8%. Долларовые бумаги принесли от 3,5% до 5,5% годовых. Управляющие конкурируют за покупку более доходных, на их взгляд, облигационных выпусков. Этим и объясняется такой разбег по доходностям. Далее УИПы начинают вкраплять в долговой портфель другие инструменты.

УИП "Alatau City Invest" активно вкладывался в ETF (25% активов портфеля), плюс нарастил субпортфель операций репо. УИП "Сентрас Секьюритиз" увеличила субпортфели банковских облигаций, акций и ГЦБ правительства США. Halyk Finance добавил к крупным субпортфелям банковских облигаций и ГЦБ объемы по операциям репо, их доля в портфеле выросла до 21,8%.

УИП "Halyk Global Markets" в январе более кардинально преобразовал портфель: существенно нарастил долю ETF иностранных компаний, в качестве хеджа появились ноты Нацбанка. Изменения в портфеле УИП "ВСС Invest" были еще шире: увеличился портфель банковских облигаций, ГЦБ и квазигоскомпаний. Выросли денежные средства и в 2,2 раза – операции репо.

Аппетит к риску

Судя по всему, УИПы все же не хотят оставаться в парадигме консервативных портфелей и пробуют на вкус более рисковые инструменты. Однако этот процесс идет слишком медленно и затормозится, если итоги года не окажутся позитивными. Мировые рынки трясет, ситуация с базовой ставкой в Казахстане указывает на сохранение жесткой позиции Нацбанка. Это не способствует росту риск-аппетита управляющих. Однако итоги 2026 года очень важны для вкладчиков и для рынка управления активами в целом. Они покажут, сдвинулся ли рынок в сторону большей эффективности управления – или же консервативная стратегия зацементировала его развитие на долгие годы. 

Но есть и положительные нюансы. До осени 2026 года АРРФР должно разработать новую программу развития фондового рынка. В нее обязательно войдут нормы по управлению пенсионными активами. Если они обеспечат управляющим оптимальное сочетание риска, ответственности и доходности, то управление пенсионными активами в Казахстане действительно шагнет на новую ступень развития.