Цены на нефть скачут, а тенге укрепляется. Почему?

Ещё зимой большинство аналитиков говорило о дальнейшем ослаблении тенге едва ли не как о данности. Вместо этого случилось обратное: с начала года национальная валюта заметно прибавила к доллару, а к началу второй декады июля официальный курс опустился ниже 468 тенге. По сравнению со среднемесячным июньским показателем (479,98 тенге) это дополнительное укрепление ещё почти на 2,5 %, и тенге продолжает дорожать, несмотря на традиционный летний рост спроса на инвалюту.

Но главная интрига этого лета не в самом курсе, а в том, на каком фоне это происходит. За последний месяц нефть пережила настоящие горки: по данным мониторинга мировых цен, Brent откатилась с июньских максимумов около $97–98 за баррель до $72–76 в начале июля, а затем на фоне новой эскалации вокруг Ближнего Востока за одни сутки, 23 июля, взлетела почти на 7 % и вернулась выше $98–100 — впервые с конца мая.

Тенге же за это время почти не заметил ни падения, ни отскока: курс продолжал ровно укрепляться и в тот момент, когда нефть была дешёвой, и когда она снова подорожала. Для сырьевой валюты это странно вдвойне: обычно она реагирует на нефть хоть в одну, хоть в другую сторону. Именно это выпадение тенге из привычной логики и есть настоящий сюжет лета.

Что происходит с курсом сейчас

По официальной статистике Нацбанка, по итогам июня курс укрепился на 1,3 %, до 479,98 тенге за доллар, а к началу второй декады июля опустился ещё ниже — под 468. При этом валютных интервенций в июне Нацбанк не проводил.

Одновременно среднедневной объём торгов на бирже KASE снизился — с $392 млн до $369 млн, а общий оборот за месяц составил $8,1 млрд. То есть тенге укреплялся на фоне снижающейся, а не растущей активности рынка — само по себе нетипичный сигнал.

Государство при этом оставалось заметным игроком на бирже без формальных интервенций: Нацфонд продал $200 млн (2,6 % от оборота торгов), субъекты квазигоссектора в рамках обязательной нормы — ещё около $423 млн, а в рамках механизма зеркалирования Нацбанк выкупил у Нацфонда $460 млн, простерилизовав этим порядка 354 млрд тенге. Само по себе укрепление курса, впрочем, не означает фундаментального укрепления экономики — это скорее результат совпадения нескольких временных факторов, чем сигнал устойчивого тренда.

Почему тенге неожиданно вырос

1. Версия «дорогая нефть поддержала тенге» не подтверждается — нефть как раз дешевеет. Объяснение стоит искать в другом наборе факторов, часть которых даже работает против курса, но перекрывается более сильными.

2. 5 июня Нацбанк неожиданно резко — сразу на 100 базисных пунктов — снизил ставку с 18 % до 17 % годовых, но даже на этом уровне она остаётся одной из самых высоких в регионе и делает тенговые инструменты привлекательными для керри-трейда. 24 июля Нацбанк дополнительно снизил её до 16,75 %.

3. Крупные экспортёры продают валютную выручку для уплаты КПН и ИПН — пик выплат приходится на конец июля, что временно увеличивает предложение долларов на бирже.

4. На июль заявлено ещё $200–300 млн плановых продаж из Нацфонда, а на весь третий квартал 2026 года — операции в рамках зеркалирования на сумму, эквивалентную около 1,1 трлн тенге.

5. Интересная деталь для баланса: Нацбанк одновременно покупал валюту для пенсионных активов ЕНПФ — $92 млн, или 1,2 % оборота торгов в июне. Это давление работало в обратную сторону, на ослабление тенге, но оказалось слабее совокупного предложения валюты от Нацфонда и квазигоссектора.

Что говорят чиновники

Позиция Нацбанка сформулирована осторожно и намеренно обтекаемо. В июльском информационном сообщении регулятор подчёркивает, что не устанавливает целевой курс и не прогнозирует его дальнейшую динамику: в краткосрочной перспективе всё будет зависеть от ожиданий участников рынка, квартальных налоговых выплат, ситуации на мировых рынках и геополитической обстановки.

«В краткосрочной перспективе динамика тенге будет зависеть от ожиданий участников рынка, квартальных налоговых выплат, ситуации на мировых рынках и изменения геополитической обстановки. Национальный Банк продолжит придерживаться режима гибкого курсообразования, который исключает накапливание дисбалансов и обеспечивает сохранность золотовалютных резервов», — говорится в иноформационном сообщении Нацбанка от 01.07.2026.

Ещё в мае глава регулятора Тимур Сулейменов предупреждал о возможных сезонных колебаниях курса из-за отпускного периода и традиционного роста спроса населения и бизнеса на валюту — то есть заранее закладывался сценарий летнего давления на тенге, которого пока не случилось.

Решение по базовой ставке 5 июня стало для рынка неожиданностью по темпу: ставку снизили сразу на 100 базисных пунктов, хотя участники рынка ожидали более осторожного шага. Тогда Сулейменов подчеркнул, что решение не стоит воспринимать как начало полноценного цикла смягчения.

В пресс-релизе от 24.07 Нацбанк впервые прямо называет укрепление курса тенге одним из факторов дезинфляции наряду с политикой самого банка, стабилизацией потребительской активности и антиинфляционными мерами правительства.

Что говорят экономисты

Саида Тлеуленова, финансист Qazaq Expert Club, считает, что зависимость курса от нефти в этом году временно ослабла — на первый план вышли внутренние факторы.

«Сегодня мы наблюдаем ситуацию, когда традиционная зависимость курса тенге от нефтяных цен временно ослабла. Если раньше стоимость нефти была практически главным фактором формирования курса, то сейчас значительно большую роль играют внутренние валютные потоки — продажи из Нацфонда и квазигоссектора, высокая базовая ставка и умеренный спрос со стороны импортеров» — объяснила Тлеуленова.

При этом она подчёркивает, что у этой поддержки есть предел: любой механизм зеркалирования или квазиинтервенций способен сглаживать волатильность, но не может бесконечно противостоять фундаментальным факторам. Когда объёмы продаж валюты сократятся, курс, начнёт в большей степени отражать экспортную выручку, импорт, платёжный баланс и движение капитала — то есть вероятность постепенного ослабления тенге во втором полугодии существует, хотя резкого движения не ожидается.

Разрыв между нынешним курсом и ориентирами профессиональных участников рынка подтверждает эту логику. Июльский макроэкономический опрос Нацбанка немного повысил прогноз по курсу — до 500 тенге за доллар в среднем за 2026 год против 498,8 в майском опросе, а на 2027–2028 годы аналитики закладывают дальнейшее плавное ослабление, до 532,1 и 566,6 тенге соответственно.

Даже с учётом этой небольшой коррекции вверх ориентир рынка остаётся заметно слабее нынешних 468 — и сам этот разрыв Тлеуленова называет одним из аргументов в пользу постепенного, а не резкого возврата курса к более слабым уровням.

Что действительно влияет на курс

Чтобы разобраться в курсе тенге, полезно на время забыть про обменники и настроения населения — они реагируют на курс, а не формируют его. Определяют динамику тенге совсем другие вещи: цена нефти и структура платёжного баланса, соотношение экспорта и импорта, состояние бюджета и его дефицит, объём трансфертов из Нацфонда, инфляция и уровень процентных ставок. Всё, о чём говорилось выше, — это по сути частные проявления именно этого набора: высокая ставка привлекает капитал через платёжный баланс, продажи Нацфонда — это трансферты, налоговый период — это временный сдвиг в структуре спроса и предложения валюты. Ничего мистического в курсе нет — есть только вопрос, какой из фундаментальных факторов в моменте перевешивает остальные.

Если тенге сейчас действительно крепкий, почему инфляция всё ещё остаётся двузначной? Годовая инфляция в мае замедлилась до 10,4 % — это на 2,5 п. п. ниже пикового значения в 12,9 %, зафиксированного в сентябре 2025 года, но по-прежнему далека от однозначных уровней. По данным того же июньского пресс-релиза Нацбанка, инфляционные ожидания населения на год вперёд в мае составили 12,7 %, тогда как профессиональные участники рынка закладывают около 10 % — разрыв между этими цифрами показателен.

Саида Тлеуленова обращает внимание, что укрепление тенге оказывает лишь частичный дезинфляционный эффект, поскольку сегодняшняя инфляция в Казахстане во многом определяется не курсом, а внутренними факторами — ростом коммунальных тарифов, повышением зарплат и увеличением бюджетных расходов. Сильный тенге лишь частично компенсирует инфляционное давление, но не устраняет его причины, говорит она.

Крепкий тенге и высокая инфляция — сочетание, которое исторически редко живёт долго: чем дольше цены растут двузначными темпами, тем быстрее укрепление съедает конкурентоспособность национальной валюты и тем выше вероятность, что курс со временем скорректируется вниз. Нынешняя крепость тенге не отменяет инфляционного риска — она в лучшем случае покупает временную передышку.

Инфляционные ожидания населения на год вперёд в июне выросли до 13,4 % (с 12,7 % в мае) — то есть люди стали ждать худшего, хотя фактическая инфляция продолжает снижаться. Плюс сам Нацбанк отмечает возможное «ослабление дезинфляционного импульса» (медиана базовой инфляции 0,9 % в июне).

Возможные сценарии

Сценарий № 1 — умеренно позитивный

Если геополитическая премия в нефти начнёт сдуваться, а Нацбанк продолжит смягчать ставку небольшими шагами, не форсируя темп, курс может остаться в районе нынешних уровней или ослабнуть лишь незначительно до конца лета. По сути это уже и произошло 24 июля: вместо паузы, которую закладывала часть рынка, Нацбанк выбрал ещё один осторожный шаг вниз.

Сценарий № 2 — базовый (наиболее вероятный)

После завершения налогового периода в конце июля эффект от продаж экспортёров сойдёт на нет, а сезонный спрос на валюту — отпуска, импорт — типично усиливается. В этом сценарии тенге постепенно теряет часть набранного укрепления — не обвально, а плавно, что и заложено в медианном ориентире июльского макроопроса Нацбанка: около 500 тенге за доллар в среднем за 2026 год (против 498,8 в майском опросе) с дальнейшим ослаблением до 532,1 в 2027-м и 566,6 в 2028 году. Решение от 24 июля этому сценарию не противоречит — ставку снизили ровно тем небольшим шагом, который рынок и закладывал.

Сценарий № 3 — негативный

Риск теперь не столько в дешёвой нефти, сколько в её непредсказуемости и во внешнем фоне в целом. Если геополитическая премия закрепится надолго, это способно ускорить импортную инфляцию и вынудить Нацбанк снова притормозить смягчение, а тенге может лихорадить в обе стороны.

Дополнительное давление — глобальный фон: инфляция в России ускоряется, и Банк России сохраняет осторожность в снижении ставки; ЕЦБ в июне впервые с 2023 года перешёл к ужесточению политики, а ФРС держит паузу — то есть жёсткие глобальные монетарные условия могут продержаться дольше, чем закладывал рынок. Один из локальных рисков — ослабление рубля: по данным Банка России, в июне он пережил худший месяц с 2022 года, опустившись примерно до 78 за доллар.

Саида Тлеуленова, впрочем, считает, что прямая зависимость тенге от рубля сегодня заметно слабее, чем несколько лет назад: курс тенге формируется собственным платёжным балансом, экспортной выручкой и денежно-кредитной политикой Нацбанка, а не автоматически следует за соседней валютой. Поэтому ослабление рубля — риск для импортных цен и ожиданий бизнеса, но не прямой канал давления на курс. Пока сценарий № 3 — наименее вероятный, но не нулевой.

Кому выгоден сильный тенге?

Государство

Выгода неоднозначная. С одной стороны, крепкий тенге снижает тенговую стоимость импорта и помогает удерживать инфляцию — контроль над ценами прямо обозначен как приоритет. С другой — экспортная выручка в долларах при конвертации в тенге становится меньше, что бьёт по налоговым поступлениям от сырьевого сектора и по наполнению самого Нацфонда.

Экспортёры

Проигрывают напрямую: каждый доллар выручки превращается в меньшее количество тенге, что сжимает маржу, — особенно на фоне уже подешевевшей нефти это двойной удар и по цене, и по курсу.

Импортёры

Выигрывают: валюта для закупки товаров и уплаты НДС и акцизов по импорту из стран ЕАЭС обходится дешевле — это особенно чувствительно в период до 20 июля, когда крупные импортёры активно покупают валюту под эти платежи.

Банки

Эффект смешанный и зависит от структуры баланса конкретного банка: крепкий тенге и высокая ставка снижают привлекательность валютных депозитов и подталкивают к дедолларизации, но переоценка валютных активов и пассивов при укреплении курса требует отдельного разбора по каждому банку.

Население

Краткосрочно выигрывает — дешевеет импортный товар, сдерживается инфляция. Но есть обратная сторона: реальная доходность пенсионных накоплений ЕНПФ в 2025 году оказалась отрицательной именно из-за сильного тенге — номинальная доходность управляемых Нацбанком активов составила 7,43 % при инфляции 12,3 %. Крепкая валюта, иными словами, не бесплатна для всех.

Инвесторы в тенговые инструменты

Потенциально главные бенефициары: высокая ставка сама по себе даёт высокую тенговую доходность, а укрепление курса добавляет к ней ещё и валютную переоценку при выходе.

Итоговая оценка: выигрыш или косметика?

Саида Тлеуленова формулирует эффект как неоднозначный: для населения и импортёров крепкий тенге — благо, поскольку дешевеют импортные товары, оборудование, лекарства и зарубежные поездки, а инфляция отчасти сдерживается. Для экспортёров, напротив, при неизменных мировых ценах меньше тенговой выручки означает более низкую маржу и меньше налогов в бюджет.

«Для экономики наиболее благоприятен не максимально сильный тенге, а предсказуемый и экономически обоснованный курс. В долгосрочной перспективе устойчивость курса должна обеспечиваться не административными механизмами, а ростом производительности экономики, развитием несырьевого экспорта и увеличением притока прямых иностранных инвестиций» — считает Тлеуленова.

Тенге дорожает не потому, что казахстанская экономика внезапно окрепла, а потому, что высокая ставка привлекает капитал, государство методично поставляет доллары на биржу, а бизнес платит налоги в разгар отпускного сезона.

Ни один из этих факторов не постоянен: ставка рано или поздно пойдёт вниз, налоговый период закончится, а зеркалирование Нацфонда — конечная программа, а не бесконечная. Поэтому по-настоящему интересный вопрос не в том, сколько будет стоить доллар через месяц, а в том, что произойдёт с курсом, когда действие нынешних факторов сойдёт на нет. Наиболее вероятный ответ — не обвал, а постепенное возвращение к более слабому и более «нефтяному» тенге.

Вопрос только в сроках, а их пока не берётся называть даже сам Нацбанк.