Турецкий фондовый кризис: кто обрушил рынок и чему это учит Казахстан
Как манипуляции инвестфондов обвалили рынок Турции и чем этот опыт важен для Казахстана
В середине сентября Совет по рынкам капитала Турции (SPK) отправил в ликвидацию 131 инвестиционный фонд, а Borsa Istanbul пережила худшую неделю с весны 2025 года. К кризису привела практика фондов, которые вкладывались в низколиквидные акции и своими покупками разгоняли их стоимость, показывая инвесторам всё более высокую доходность. Надзор заметил аномалии ещё в 2025 году, но жёсткие ограничения ввёл только после предупреждения MSCI. Для Казахстана, где быстро растёт число розничных инвесторов, турецкий кейс показывает, чем может закончиться запоздалая реакция регуляторов.
Как фонды разгоняли собственную доходность
Схема держалась на акциях с малым free float, то есть с небольшой долей бумаг в свободном обращении. Фонды набирали крупные позиции в таких бумагах, покупки поднимали котировки, а рост котировок повышал доходность фондов, и эти процессы подпитывали друг друга. Высокая доходность привлекала новых пайщиков, их деньги снова шли в те же бумаги.
18 сентября регулятор, Совет по рынкам капитала Турции (SPK) признал, что с IV квартала 2025 года фонды отдельных управляющих компаний, прежде всего хедж-фонды и фонды денежного рынка, вызывали в низколиквидных акциях движения цен, которые нельзя объяснить экономикой эмитентов. Внешние инвесторы заметили это раньше: в июне MSCI сообщил, что международные участники рынка жалуются на повторяющиеся случаи возможной скоординированной торговли со стороны турецких фондов.
Как новые правила запустили бегство из фондов
28 августа SPK опубликовал новое руководство для инвестфондов, запретив вкладывать все активы в одну бумагу и потребовав диверсификации. Лимиты на вложения в неликвидные акции составили от 2 до 8 % и вводятся поэтапно.
Рынок отреагировал через несколько недель. Первой о трудностях с выплатами пайщикам объявила Pusula Portföy, за ней — Tera Portföy. Фонды с неликвидными бумагами начали продавать ликвидные активы, чтобы собрать деньги, и давление перекинулось на весь рынок. Только в Tera заявки на погашение паёв достигли примерно 300 млрд лир. 16 сентября BIST 100 в моменте терял более 7,5 %, а падение более чем на 6 % остановило торги по всему рынку.
17 сентября SPK приостановил операции на электронной фондовой платформе TEFAS для фондов семи управляющих компаний и отправил 131 фонд в ликвидацию. Их активы оцениваются более чем в 826 млрд лир, около $17 млрд. По данным SPK, в этих фондах зарегистрировано 455 758 уникальных инвесторов.
Другие оценки расходятся: Reuters писал примерно о 353 тыс. инвесторов, Financial Times насчитала более 500 тыс. счетов, принадлежащих примерно 300 тыс. человек. Срок ликвидации продлили с трёх до шести месяцев, чтобы управляющие не продавали активы под давлением. Фонды Tera ликвидирует İş Bankası, фонды остальных шести компаний передали государственному Ziraat Bank.
Власти действовали и на уровне всей финансовой системы. Собрался Комитет по финансовой стабильности, центробанк нарастил краткосрочное фондирование и смягчил лимиты заимствований для банков, SPK временно ослабил требования к маржинальной торговле. Удар всё равно пришёлся по малым компаниям: индекс МСП на Borsa Istanbul за месяц упал на 34 %, BIST 100 потерял 10 %, а с 31 августа по 24 сентября инвесторы вывели из фондов более 900 млрд лир.
Следствие дошло до правящей партии
Уголовное расследование ведётся параллельно с ликвидацией. На 25 сентября, по данным министра юстиции Акына Гюрлека, мерам подверглись 76 фигурантов: 45 арестованы, пятеро отпущены под судебный контроль, на 12 выданы ордера на арест, 14 оставались под стражей полиции. Власти конфисковали имущество всех владельцев фондов и фигурантов руководящего уровня, а активы их родственников первой степени заморозили. Отдельное направление касается соцсетей: прокуратура стамбульского района Бакыркёй добилась 16 арестов за публикации, которые, по версии следствия, должны были влиять на рынок.
Политическую остроту делу придала отставка заместителя председателя Партии справедливости и развития (ПСР). Бывший министр по делам семьи Фатма Бетюль Саян Кая ушла со всех партийных постов после обвинений в сделках с акциями, касавшихся её самой и её мужа Ильяса Каи. Представитель оппозиционной партии YENİ Зейнель Эмре утверждал, что она купила 250 тыс. акций Özata Denizcilik и продала их в сентябре. В опубликованном решении SPK имена супругов не фигурировали. Прокуратура тем не менее запросила обеспечительные меры на имущество семьи, включая детей.
Президент Эрдоган попытался ограничить масштаб скандала: он заявил, что проблема касается узкого круга фондов и не угрожает экономике.
Почему надзор не успел
Хронология показывает, что у регулятора были данные. SPK заметил необычную активность в бумагах с малым free float ещё в конце прошлого года и затем начал проверять акции, которые резко дорожали по мере роста позиций фондов. Портфельный советник East Capital Эмре Акчакмак сказал Financial Times, что разрастание фондовых структур давно было одним из самых заметных рисков рынка, а решительные действия регулятора последовали только после предупреждения MSCI. В SPK паузу объясняют консультациями с рыночными институтами, компаниями и инвесторами.
Главный вопрос пока без ответа. Предстоит выяснить, сколько вернут пайщикам из примерно $18 млрд активов и докажет ли расследование умышленную манипуляцию, или кризис прежде всего обнажил риски концентрации в неликвидных бумагах.
Чем кризис грозит Турции дальше
Прямой отток иностранного капитала пока не подтверждается. Вес MSCI Turkey в индексе развивающихся рынков MSCI составляет 0,4 %, а деньги, выведенные из фондов, по оценке Goldman Sachs в пересказе Bloomberg, перетекают в лировые депозиты. Более ощутимый риск связан с индексами: MSCI дал понять, что прогресс в регулировании может повлиять на статус Турции в его индексах. Пересмотр статуса означал бы принудительные продажи турецких бумаг пассивными фондами, которые отслеживают индекс.
Что это значит для Казахстана
Турецкая схема выросла из сочетания трёх условий: быстрого притока розничных денег, узкого рынка с малым числом ликвидных бумаг и фондов, которым ничто не мешало концентрировать вложения.
Первые два условия в Казахстане есть. С третьим условием ответ зависит от типа фонда. Для розничных ПИФов закон ограничивает концентрацию: как следует из отчёта Администрации МФЦА «Управление фондами в Казахстане», открытый и интервальный фонды могут вкладывать в инструменты одного лица и его аффилированных лиц не более 20 % активов, закрытый фонд — не более 30 %. Кроме того, фондам запрещено покупать более 15 % от общего размещения инструмента, за исключением фондов рискового инвестирования. Такие лимиты исключают ту практику, с которой турецкий регулятор начал бороться только в августе.
Исключения появляются в сегменте, откуда пошёл турецкий кризис. SPK указал прежде всего на хедж-фонды. В Казахстане их ближайшим аналогом аналитики МФЦА считают закрытые ПИФы рискового инвестирования.
Фондам рискового инвестирования закон разрешает привлекать займы под активы фонда, покупать активы у аффилированных лиц управляющей компании и вкладывать в один выпуск более 15 % его объёма. Вкладываться в них могут только профессиональные инвесторы, однако критерии квалификации для физлиц мягкие: достаточно, например, совершить не менее 50 операций с финансовыми инструментами за 12 месяцев.
В юрисдикции МФЦА лимиты по инвестициям для exempt-фондов, предназначенных профессиональным клиентам, задаются инвестиционной политикой самого фонда. AFSA также разрешила таким фондам размещать паи на лицензированных биржах МФЦА.
Масштаб пока несопоставим с турецким. На 1 июля 2024 года все регулируемые фонды Казахстана управляли активами на $1,8 млрд, а на розничные ПИФы приходилось $181 млн. Пайщиков насчитывалось 10 813 человек, почти все они вложились в интервальные фонды. Для сравнения: одни только ликвидируемые турецкие фонды держат около $17 млрд. Сбережения казахстанцы по-прежнему хранят в основном на депозитах: в 2023 году розничные вклады составили $35,6 млрд.
Читайте также
Риск для Казахстана связан с траекторией. Розничная база растёт, а фонды с мягкими лимитами открыты для инвесторов, которые получили статус квалифицированных по формальному критерию числа сделок.
Турецкий опыт ставит перед казахстанским надзором конкретный вопрос. SPK располагал данными об аномалиях почти год, но действовал только после внешнего сигнала.
Видят ли АРРФР и AFSA концентрацию позиций в рисковых и exempt-фондах в тот момент, когда она складывается?
NBK направил официальный запрос в МФЦА и Казахстанскую фондовую биржу.
Связь с турецким рынком существует и на институциональном уровне. Весной 2026 года, во время переговоров Токаева и Эрдогана, был подписан меморандум между биржей МФЦА AIX и Borsa Istanbul. Если стороны дойдут до взаимного доступа брокеров или кросс-листинга, казахстанские инвесторы получат прямой доступ к рынку, где только что вскрылись манипуляции, и AFSA придётся решать, насколько опираться на турецкий надзор.
